数读基建深度2025M1：年初基建资金相对充裕 关注节后复工进度

投资&订单：12月基建投资提升，1月PMI回落12 月建筑业PMI 环比回升，订单、预期均有改善，1 月因春节影响，建筑业景气度环比短暂回落。12 月建筑业PMI 环比回升，反映年底在资金相对充足背景下建筑业景气度边际提升，细分项中新订单、业务活动预期指数环比均有回升。1 月因今年春节靠前，建筑业PMI 回落。

12 月固投增速环比下滑，但基建投资有所加快。12 月基建投资加快，主要系2024 年专项债发行相对滞后，年底资金较为充裕，项目建设进度加快。2024 年12 月，狭义基建投资为2.1万亿元，同比增加6.1%，增速环比增加2.8pct，广义基建投资为2.8 万亿元，同比增加10.4%，增速环比增加3.2pct。2024 年全年基建投资保持同比增长，同时在资金、项目相对充裕背景下，2025 年初基建投资预计保持韧性。1-12 月，狭义基建投资为19.4 万亿元，同比增加4.4%，增速环比增加0.2pct，广义基建投资为25.7 万亿元，同比增加8.6%，增速环比增加0.2pct。

2024 年建筑央企订单整体承压，全年同比负增长。受国内地产下行影响，建筑央企订单自2021年以来整体趋势持续走弱，2024 年狭义基建投资同比增速继续下滑，建筑央企订单同比增速继续向下调整，全年同比呈现负增长。全年目标完成情况来看，大部分企业顺利完成年初既定目标。其中，中国建筑、中国铁建、中国电建，中国化学、中国核建、中国能建超额完成目标，中国交建、中国中铁等也完成目标额约95%，基本实现年初计划。

实物工作量：春节实物工作量进度放缓，关注节后复工进度2025 年初各项实物工作量数据均低于去年同期，或因春节提前，工程项目推动相对放缓。一月中旬，由于春节临近，水泥需求大幅下滑，截至1 月17 日全国重点区域企业出货率约32%，环比下滑约6 个百分点。春节期间数据来看，1 月30 日-2 月5 日，当周全国水泥出库量27.12万吨，农历年同比下降14.29%；基建水泥直供量2 万吨，农历年同比下降33%。

项目资金：专项债、特殊再融资专项债均已启动资金到位情况环比改善，非房建资金到位率69%。截至1 月14 日，样本建筑工地资金到位率为66.24%，周环比上升0.77 个百分点。其中，非房建项目资金到位率为69%，周环比上升0.46 个百分点；房建项目资金到位率为52.31%，周环比上升2.14 个百分点。

2025 年专项债发行启动，年初基建资金相对充裕。2024 年专项债发行完毕，或存在一定规模的已发未用资金，叠加2025 年新发行规模，共同对年初的实物工作量起到支撑。截至1 月18日，当周专项债新增发行338 亿元，年初以来累计发行338 亿元，同时2024 年已发未用资金当前或仍有相当规模，可在今年专项债大规模发行前为基建提供资金支持。2025 年来看，财政政策表述积极，专项债发行规模有望进一步加大。

特殊再融资专项债持续推进，隐债规模将逐步下降。2024 年11 月下旬，新一轮以债化债正式落地，年内特殊再融资专项债共计划发行164 笔，共22343 亿元，其中用于置换隐性债务资金20034 亿元，用于置换存量债务的专项债为2309 亿元。2025 年来看，截至1 月18 日，年初以来特殊再融资专项债共计划发行3 笔，共490 亿元，均用于置换隐性债务资金。

风险提示

1、经济复苏不及预期；2、原材料价格大幅波动；3、政策推行不及预期；4、公司市场化竞争不及预期。

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转自长江证券股份有限公司 研究员：张弛/张智杰/袁志芃/龚子逸